【摘要】
新冠肺炎疫情無疑是一只黑天鵝，對2020年世界經濟帶來了巨大的沖擊。臨近年末，可以從很多角度回顧2020年中國宏觀經濟。如果從內外循環的角度概括一下，我們認為今年中國經濟有兩個“超預期”：外貿超預期，外資超預期。
今年前10個月中國出口同比增長2.4%，而WTO數據顯示上半年全球貨物貿易下降了14%，并且預測全年將下降9.2%。此消彼長之下，我們測算中國出口在世界的份額較去年年底提升了2.7個百分點，達到16.7%。另一方面，年初疫情剛爆發的時候，各界非常關注的一個話題是外資是否會大規模撤離中國，一些國家推出某些優惠政策鼓勵本國企業轉移投資，也加大了大家的擔心。但事實上，今年中國利用外資實現了難得可貴的逆勢增長。1-10月中國利用外資同比增長6.4%，最近幾個月更是錄得了兩位數的同比增長。而聯合國貿發會數據顯示今年上半年全球外商投資幾乎下降了一半，并預測全年將下降30-40%，形成了鮮明對比。
這兩個超預期背后的邏輯其實是類似的。中國通過采取有力的措施控制住了疫情，并率先開始復工復產。而世界上其他很多國家遲遲不能有效、徹底地控制疫情傳播，導致生產受限。而同時很多發達國家為了穩定經濟，紛紛推出了巨額的財政和貨幣政策刺激，國內消費需求依然較為強勁，但生產不足，所以反而加大了對中國生產、投資、出口的依賴。
在此背景下，我們預測2021年中國經濟將持續復蘇，全年GDP增速將達到8.8%。同時，我們認為2021年中國宏觀經濟將呈現以下十個主要趨勢：
1.消費、服務業繼續回暖，成為下階段經濟復蘇的主力
2.制造業投資增長提速
3.出口增速前高后低，總體保持強勁
4.貨幣和財政政策逐漸正?；枰P注調整的步伐
5.中國仍是外商投資的重點，供應鏈韌性成為重要考量
6.人民幣資產吸引力不斷增強，人民幣匯率穩中有升
7.全球經濟持續復蘇，但仍將受疫情和疫苗進展制約
8.中美經貿摩擦短期內將有所緩和
9.亞太區域經濟合作加強
10.創新、安全、環保成為政策關注重點
2020年就要結束了，新冠肺炎疫情無疑是一只黑天鵝，對世界經濟帶來了巨大的沖擊。臨近年末，可以從很多角度回顧和分析2020年中國宏觀經濟。如果從內外循環的角度總結一下，我們認為今年中國經濟的特點可以用兩個“超預期”來概括：外貿超預期，外資超預期。
圖1：2020年中國經濟的兩個超預期，同比增速，%
▲數據來源：UNCTAD, WTO, Wind，畢馬威分析
外貿超預期
今年前10個月中國出口同比增長了2.4%，10月份美元計價的出口同比增長達到兩位數，為2019年3月以來新高。相比之下，WTO數據顯示今年上半年全球貨物貿易下降14%，并預測全年下降9.2%。此消彼長之下，我們測算中國出口在世界的份額較去年年底提升了2.7個百分點左右，達到16.7%。
外資超預期
年初疫情剛爆發的時候，各界非常關注的一個話題是外資是否會大規模撤離中國，一些國家推出某些優惠政策鼓勵本國企業轉移投資，也加大了大家的擔心。但事實上，今年中國吸引外資實現了難得可貴的逆勢增長。1-10月中國利用外資同比增長6.4%，最近幾個月更是實現了兩位數的同比增長。與此同時，聯合國貿發會數據顯示今年上半年全球外商投資幾乎下降了一半，并預測全年下降30-40%。
這兩個超預期背后的邏輯其實是類似的。中國通過采取有力的措施，首先控制住了疫情，并率先開始復工復產。而世界上其他很多國家遲遲不能有效、徹底地控制疫情傳播，導致生產受限。同時很多發達國家為了穩定經濟，紛紛推出了巨額的財政和貨幣政策刺激，海外消費需求依然較為強勁，但生產不足，所以反而加大了對中國生產、投資、出口的依賴。
在此背景下，我們預測2021年中國經濟將持續復蘇，全年GDP增速將達到8.8%。同時，我們認為2021年中國宏觀經濟將呈現十個主要趨勢。
1.消費、服務業繼續回暖，成為下階段經濟復蘇的主力
制造業、投資、出口是拉動2020年中國經濟復蘇的主力，但是消費，尤其是和服務業相關的消費恢復較慢，落后于生產端。三季度以來我國就業形勢不斷改善，全國居民人均可支配收入已恢復至去年同期水平，實現正增長。餐飲收入同比增速也在10月份實現年內首次轉正。經濟的修復正在逐漸從企業端向居民端轉移。我們認為經濟持續復蘇將帶動消費者信心回升，同時隨著疫情防控措施的常態化，線下消費潛力得到釋放，消費、服務業將繼續回暖，并成為下一階段經濟復蘇的主要動力。
圖2：社會消費品零售總額及餐飲收入，當月同比，%
▲數據來源：Wind，畢馬威分析
2. 制造業投資增長提速
疫情后制造業率先回暖，政府推出的減稅降費等措施也幫助了工業企業利潤回升，企業開始補庫存周期。近期制造業采購經理人指數（PMI）也保持在擴張區間并不斷上升，11月財新制造業PMI更是創10年來新高，預示了制造業將在未來一段時間保持增長趨勢。從中長期看，十四五規劃建議強調制造業是發展經濟的著力點，提出加快發展先進制造業，建設制造強國。我們認為，制造業投資，尤其是產業升級帶動的高技術制造業投資將繼續快速增長，成為拉動投資的主力。值得關注的是，民營經濟是制造業投資的主體，制造業投資中大約90%來自民營企業。制造業投資走強也顯示了民營經濟情況的改善。
圖3：工業企業利潤總額和制造業投資，當月同比，%
▲數據來源：Wind，畢馬威分析
3. 出口增速前高后低，總體保持強勁
防疫、醫療物資和“宅經濟”帶動的計算機、家居家電、健身設備等相關產品是我國今年出口的兩大主力。此外新興市場受疫情沖擊，產能受到影響，中國作為最先復工復產的制造業生產基地，一部分全球訂單轉移至中國，也帶動了今年出口增長。由于疫情依然在很多國家蔓延，未來一段時間海外市場產需缺口依然存在，預測明年我國出口依然可以保持較高增長。同時，明年出口增長速度將呈現前高后低的走勢。下半年隨著疫苗的推廣幫助世界經濟逐漸正?；?，防疫物資和暫時性出口替代訂單將有所減弱。加之高基數的對比，下半年出口增速將放慢。
圖4：我國主要商品出口增速及份額，%
▲數據來源：海關總署，畢馬威分析
4. 貨幣和財政政策逐漸正常化，但需要關注調整的步伐
與很多國家推出巨額的財政、貨幣刺激不同，中國政府這次應對疫情一個顯著的特點就是刺激政策相對謹慎。例如，目前美國政府針對疫情推出的財政刺激已經累計達到近3萬億美元，超過美國經濟的14%。相比之下，中國推出的財政刺激只有不到GDP的6%。我們預期隨著中國經濟逐漸恢復，明年財政和貨幣政策也將逐漸正?；?，例如，改革開放以來我國財政赤字率從未超過3%，但是今年為了應對疫情，首次將赤字率設定在“3.6%以上”。我們預期明年赤字率將回調到3%左右。貨幣政策方面，三季度央行貨幣政策執行報告顯示，M2和社會融資規模存量增速將從今年的“明顯高于去年”，轉變成同名義GDP增速“基本匹配”。需要關注的是，目前經濟的復蘇依然比較脆弱，不確定性很多。財政和貨幣政策依然需要保持靈活性，退出不宜過早、過快。企業也需要關注宏觀政策調整的速度和節奏，控制風險、做好相應籌劃。
圖5：主要經濟體應對疫情所采取的財政措施
占本國GDP比例，%
▲數據來源：IMF，畢馬威分析
5. 中國仍是外商投資的重點，供應鏈韌性成為重要考量
我國巨大并且快速增長的市場、完整的工業體系、高質量的基礎設施、以及不斷深入的開放政策，使得中國對外資具有很大吸引力，是跨國公司在全球重點的投資目的地之一。以往企業在布局供應鏈時，對成本、反應速度等因素關注最多。新冠疫情期間很多行業的產業鏈受到沖擊，供應鏈較長、較復雜的行業受到的影響尤其明顯。這也讓企業重新思考產業鏈供應鏈安全、穩定的重要性。供應鏈韌性將成為企業全球布局的重要考慮因素之一，并帶動相應調整。
圖6：我國實際利用外商直接投資金額，當月同比，%
▲數據來源：Wind，畢馬威分析
6. 人民幣資產吸引力不斷增強，人民幣匯率穩中有升
今年全球金融市場出現大幅震蕩，但并這未阻礙我國金融市場對外開放的步伐，一系列政策加快落地。例如實施近18年的QFII限額正式取消、繼續引入國際評級公司、全面取消金融業外資持股比例限制、我國國債加入國際指數等，這些措施使得外資有更多方式投資中國資本市場。同時，中國經濟在疫情后率先復蘇，也加大了人民幣資產的吸引力，例如近期中美十年期國債到期收益率利差已經擴大至240個基點左右。這些都使得國際投資對中國金融資產的熱情不斷高漲，今年境外機構和個人持有境內人民幣股票和債券合計有望超過6萬億元。我們預期2021年我國將繼續推進金融市場開放，提升金融市場流動性，進一步便利境外投資者對人民幣金融資產投資。我們預期明年人民幣匯率將保持穩定，并有一定升值動力。
圖7：境外機構和個人持有我國境內人民幣
股票和債券，十億元
▲數據來源：Wind，畢馬威分析
7.全球經濟持續復蘇，但仍將受疫情和疫苗進展制約
我們對世界各國經濟復蘇速度和其疫情防控情況的研究表明，二者具有很強的正相關性：疫情防控好的國家，其經濟復蘇也將較快。明年全球經濟的復蘇也將依然取決于疫情防控以及疫苗研發的進展。近來全球新冠疫苗研發不斷取得新的進展。世衛組織最新數據顯示，截止12月2日全球已有51支疫苗進入臨床試驗階段，其中13支進入臨床三期，包括來自我國的5支。12月2日，英國對輝瑞和BioNTech研發的新冠疫苗給予了緊急授權使用批準，成為首個為新冠疫苗放行的西方國家1。受疫苗進展影響，全球主要經濟體有望于明年上半年逐漸放開疫情防控措施，帶動經濟復蘇。也需要注意的是，疫苗大批量的生產、分發和注射依然需要一定時間，各國仍需緊密配合，共同應對這次全球疫情危機。
圖8：部分新冠疫苗研發進展，支數（截至12月2日）
▲數據來源：WHO，畢馬威分析
8. 中美經貿摩擦短期內將有所緩和
美國大選已經基本塵埃落定。按照美國憲法規定，拜登將于2021年1月20日宣誓就職。不過在此之前，中美關系仍有一定不確定性。例如，近期美國國會通過《外國公司問責法案》（Holding Foreign Companies Accountable Act），可能對在美上市中概股造成影響。不過拜登政府上任后，其面對的首要任務將是控制國內疫情、重啟美國經濟，中美經貿摩擦或將迎來一定緩和。目前信息顯示，拜登政府更傾向于回歸傳統政策思路，重視多邊主義，利用現有國際組織推動其政治訴求?？傮w來看，明年中美雙邊對話有望加強，不確定性有所降低。但是也應看到，短期內中美關系也恐難出現明顯改善，基準情景是維持現狀，取消之前加征的關稅和限制措施難度依然較大。
9. 亞太區域經濟合作加強
今年中國外貿的一大變化是東盟取代美國、歐盟，首次成為中國最大的貿易伙伴。同時，經過8年、31輪的談判，亞太地區15個國家近期正式簽署了RCEP協定，被認為是“東亞經濟一體化建設近20年來最重要的成果”2。RCEP也是中日之間、韓日之間簽署的首個經濟伙伴關系協定。協定中關于關稅、原產地區域累計、投資負面清單、電子商務等規則也將進一步加強區域內成員國之間的經貿聯系，更加靈活地進行區域內產業鏈供應鏈布局，加強經濟合作。當然也應看到，亞太地區各國經濟發展水平差距很大，各國的政治、社會、文化也存在一定差異，區域經濟一體化依然任重道遠。但是區域合作的大趨勢已經形成，未來世界經濟有可能形成亞太-北美-歐盟三足鼎立的局面。
表1：全球主要自貿區經濟數據概覽
注：括號內為相應指標占全球比例
▲數據來源：IMF, UNCTAD, World Bank, WTO, 畢馬威分析。2020-2025經濟增速預測來自IMF WEO，以PPP GDP加權計算。
10. 創新、安全、環保成為政策關注重點
十九屆五中全會通過了對十四五規劃和2035遠景目標的建議。十四五是我國實現第一個百年奮斗目標后，向第二個百年奮斗目標進軍的第一個五年規劃，具有特殊意義。十四五規劃有新發展階段、新發展理念、新發展格局的三大特點，為中國中長期經濟發展方向定下了基調。我們認為明年政策方面有三個關鍵詞值得關注：創新、安全、環保。加強自主創新、實現在核心科技領域的突破無疑是我國在今后發展的核心，人工智能、量子信息、集成電路、生命健康、腦科學、生物育種、空天科技、深地深海等前沿領域有望獲得更大政策支持。同時，面對復雜多變的國際環境，十四五建議也提出實施國家安全戰略，把安全發展貫穿到經濟、產業、基礎設施、戰略資源、科技、金融、生態等各個方面。在環保領域，我國提出在2030年前碳排放達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和。我國已經超過美國成為全球二氧化碳排放總量最大的國家，推行綠色發展迫在眉睫。我國將進一步大力推動產業、能源結構綠色轉型，提倡節能低耗。智慧能源、新能源汽車、節能環保等行業將迎來更大發展機遇。
圖9：二氧化碳排放量，百萬噸
▲數據來源：IEA，畢馬威分析
注釋：
【1】監管批準輝瑞和BioNTech研發的新冠疫苗，英國政府，2020年12月
https://www.gov.uk/government/publications/regulatory-approval-of-pfizer-biontech-vaccine-for-covid-19
【2】東亞區域合作的標志性成果，人民日報，2020年11月
http://opinion.people.com.cn/n1/2020/1116/c1003-31931587.html
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